（报告出品方/分析师：国信证券胡剑胡慧周靖翔李梓澎）

士兰微：中国功率半导体的IDM龙头

逐步打造IDM模式，产品线不断丰富

杭州士兰微电子股份有限公司是一家从事集成电路及半导体芯片设计和制造的企业。

公司成立于年9月，总部位于杭州，年3月公司作为第一家境内上市的集成电路芯片设计企业在上交所挂牌交易。

公司拥有5/6英寸、8英寸、12英寸及化合物半导体产线，形成了从外延、芯片设计与制造到封装的IDM垂直整合模式。

公司与年成立士兰集成，建设了5/6英寸生产线，开启IDM模式发展之路；

年公司成立士兰明芯进入LED芯片制造；年成都士兰进入模块封装领域；

年，士兰集昕实现了国内第一条8英寸线的投产；年，士兰明镓化合物半导体产线投产；

年，士兰集科12英寸芯片生产线投产

士兰微集成电路及分立器件产品销售流程大致为：

集成电路及分立器件芯片分别由士兰集成（5/6英寸）、士兰集昕（8英寸）、士兰集科（12英寸）制造，其中大部分芯片由公司统一采购后，再委托成都集佳（封装厂）和外部封装厂封装成成品（包括IC、器件成品和模块）后对外销售，少部分芯片由公司统一采购后直接对外销售。

LED芯片（发光二极管）主要由士兰明芯、士兰明镓制造，并由公司统一采购后对外销售，少部分芯片由美卡乐封装成成品后对外销售。

公司产品线丰富，涵盖功率半导体、模拟芯片及LED等领域。

基于公司芯片生产线，将业务分为器件、集成电路及发光二极管三大板块。

其中，器件包括MOSFET（场效应晶体管）、IGBT（绝缘栅双极型晶体管）、SBD（肖特基二极管）、FRD（快恢复二极管）、开关管、稳压管、TVS管等产品；

集成电路包括MEMS传感器、数字音视频和智能语音产品、电源管理芯片、电控类MCU、智能功率模块IPM（IntelligentPowerModule）等产品；

发光二极管包括LED芯片和成品。

公司架构清晰，股权结构稳定

公司实际控制人始终为陈向东、范伟宏、郑少波、江忠永、罗华兵、宋卫权、陈国华等七个创始人，合计持有公司37.89%的股份。

年，七位公司创始人离开华越微电子共同创业，七人分别在芯片设计与制造、产线管理及销售等方面已有多年积累，且志同道合，因此，多年以来公司股权结构保持稳定。

首次股权激励提升公司凝聚力，业绩考核预期高增长。

年12月22日，公司股权激励计划首次登记的激励对象为2,人，授予数量为1,.20万份，行权价格为51.27元/股，占当前总股本1.52%。

根据业绩考核要求，公司以年营业收入42.81亿元为基数，年累计营业收入增长率不低于62%，-年累计营业收入增长率不低于%，-年累计营业收入增长率不低于%，-年累计营业收入增长率不低于%，对应-年收入约为69.35亿元、90.33亿元、.6亿元、.88亿元。

作为公司多年来首次股权激励，本次激励覆盖面广，业绩预期要求高，在芯片人才紧缺的背景下，有助于增强员工与公司的凝聚力。

产品结构与产能双升级，业绩加速释放

随着公司士兰集昕8英寸线产能逐步释放并保持高水平产出，叠加国产替代及下游需求增加，公司至年度营业收入复合增长率为18.94%。年，公司营业收入42.81亿元，同比增长37.61%；年前三季度公司已实现营收52.22亿元，同比增长76.18%。

根据公司公告，公司产品主要分为器件（52%）、集成电路（34%）和LED（9%）板块及其他（6%）几个板块。

一方面，分立器件和集成电路营收占比逐年增加，年上半年占公司营收85.5%。其中，IPM模块/MEMS传感器/IGBT等代表性产品营收分别突破4.1亿元/1.4亿元/1.9亿元，同比增长%/%/85.64%以上。

另一方面，LED板块营收占比不到10%，亏损大幅减少；此外，Mini-LED及高端照明等中高端产品正在推进，年上半年，公司发光二极管产品的营业收入为2.94亿元，较上年同期增加.84%。

8英寸产线盈利释放，产品结构优化有效。

由于士兰集昕8英寸线建设，LED业务下滑，公司18-21年盈利能力受到影响。

随着士兰集昕8英寸线达产，保持较高水平的产出，芯片产量有较大幅度的增长，士兰集昕亏损逐季度缩窄并于年第三季度实现盈利，对应营业收入为8.39亿元，净利润为万元。加之LED产品结构优化，公司盈利能力逐步提升，年公司营业利润和利润总额均扭亏为盈，前三季度累计实现扣非归母净利润7.28亿元。

年1月21日，公司发布业绩预增公告，预计扣非归母净利润9.12-9.26亿元。随着高毛利产品占比提升，产品毛利率逐季提升，年第三季度实现综合毛利率32.8%。

公司费用率下降，研发投入持续增加。

随着产线及产品结构优化，公司降本提效明显，管理费用率逐季下降。此外，公司持续加大研发投入，近三年研发投入占比保持10%以上，以保证芯片设计研发与工艺技术研发持续发展，支撑公司电源管理电路、功率模块、功率器件、MEMS传感器等各系列产品的研发。

公司产品结构丰富，多路径打开成长空间

公司已形成分立器件如MOSFET（场效应晶体管）、IGBT（绝缘栅双极型晶体管）、SBD（肖特基二极管）、FRD（快恢复二极管），集成电路芯片如IPM模块、电控类MCU、MEMS传感器等多条产品线。士兰微以IGBT、超结MOSFET和高密度沟槽栅MOSFET为代表的功率半导体分立器件产品性能发展迅速，已达到业内领先的水平。

附加值较高的高压超结MOS管、高密度低压沟槽栅MOS管、大功率IGBT均实现大批量生产。

年上半年，公司IGBT产品（包括器件和PIM模块）营收超1.9亿元，同比增加超%，自主研发的V代IGBT和FRD芯片的电动汽车主电机驱动模块，已在国内多家客户通过测试，并在部分客户开始批量供货；IPM模块营收突破4.1亿，同比增长超%以上；MEMS传感器营收超1.4亿元，同比增长超%以上。丰富的产品线为公司成长带来了多条增长曲线，增强了公司对抗单一品类周期性波动的能力。

工业、新能源汽车拉动功率器件需求

功率器件作为电路中电压、电流、频率、开关等物理状态改变的载体，广泛应用于电子电力器件中。功率半导体可对电流电压进行变换，最终实现对电能的管理。

其产品包括分立器件Discretes（二极管、三极管、晶闸管、MOSFET、IGBT等）、功率模组Modules。

从性能上看，MOSFET和IGBT属于电压控制型开关器件，相比于功率三极管、晶闸管等电流控制型开关器件，具有易于驱动、开关速度快、损耗低等特点，二者市场规模占整体功率半导体市场近70%。

随着下游电气化程度不断增加，功率半导体需求提升，器件应用范围不断拓展。

年-5年全球功率半导体市场将从.2亿元增至.5亿美元，对应复合增速10.6%；其中，模块增速快，5年占比将达39%，对应复合增速16.6%。

我国作为重要的功率半导体市场，将从.9亿美元增至.3亿美元

年，公司MOSFET分立器件全球市占率达2.2%，排名第十位；年上半年，公司分立器件业务营收17.09亿元，同比增长85.64%

工业应用夯实IGBT业务基础

随着工业变频及无刷电机、交流驱动器渗透增加，IGBT、二极管等广泛用于逆变焊机、可变速电机、不间断电源（UPS）中。以工控变频器和工业风扇为例，大多数电机驱动在低压（低于1kV的直流电源）下运行，对应V、V或V器件；在交流侧，低压电机驱动器对应电压不超过V。因此，IGBT可在上述设备中广泛应用，且占比超80%以上。

工业制造升级，全球工业IGBT市场5年将达31亿美元。

随着工业自动化的推进，预计至年我国工业控制市场规模将达2,亿元。

根据Omdia数据，全球工业IGBT市场将从年20.7亿美元增加至31亿美元，其中模块占比为81%。

相应地，我国工业IGBT市场从年9.6亿美元增加至14亿美元，其中模块占比为82%，复合增速11.5%，整体需求稳步增加。

士兰微IGBT分立器件年全球排名第十位，市占率达2.6%。

公司IGBT器件增速快，年全年实现营收2.6亿元，同比增长60%，IGBT分立器件市场市占率达到2.6%，排名全球第十位；年上半年，IGBT实现营收1.9亿元，同比增长%。

目前，公司可提供各应用参数范围的工业级IGBT模块，对应电流30-A、-V，可用于变频器、电焊机、电机逆变器等。

新能源汽车对功率半导体需求提升接近9倍

相较于传统汽车，新能源汽车不再使用汽油发动机、油箱或变速器，“三电系统”即电池、电机、电控系统取而代之，新增DC-DC模块、电机控制系统、电池管理系统、高压电路等部件；相应地，实现能量转换及传输的核心器件-功率半导体含量大大增加。

以纯电动车为例，功率器件主要分布在主逆变器，车载充电器OBC、DC/DC转换器及辅助电器（空调压缩机、水泵、油泵）。

其中，主逆变器对应功率最高，需要用高压IGBT、SiCMOSFET；车载充电器对功率要求次之，除IGBT、SiCMOSFET外，SiMOSFET和SiC二极管也会应用其中；在车载充电器部分，SiMOSFET即可满足需要，出于快充和减轻重量的需求，可替换为SiCMOSFET和二极管；在辅助电器部分，IGBT均可覆盖。

IGBT主要应用于混动汽车和纯电动车等需要大功率的电驱等部分。

传统燃油汽车中，功率半导体主要用在启动、停止和行车安全等领域，按照传统汽车中半导体价值美元，功率器件为50美元，占比较低。

混动汽车和纯电动车中，对应半导体价值分别为美元和美元，相比传统燃油汽车美元大大增加。

由于新能源汽车电池动力模块都需要功率半导体，混合动力汽车的功率器件占比增至40%，纯电动汽车的功率器件占比增至55%，按照纯电动汽车半导体单车价值美元计算，功率半导体单车价值量约为美元。

全球车用IGBT市场5年将达55亿美元。

根据乘联会数据，年新能源车全球销量达到万量，同比增长%；其中中国作为主要市场，占比超50%。

随着新能源汽车增长，叠加传统汽车存量市场，车用IGBT需求将持续增加。

根据Omdia预测，-5年全球车用IGBT市场（含燃油车）将从22亿美元增加至55亿美元，其中模块占比为75%。

相应地，我国车用IGBT市场（含燃油车）将从5.74亿美元增加至14.63美元，其中，由于我国纯电动汽车占比高，因此，5年汽车用IGBT模块占比将达88%且复合增速超35%

士兰微IGBT模块已上车，A/A00级新能源汽车销量增速快、发展空间大。

目前，自主研发的V代IGBT和FRD芯片的电动汽车主电机驱动模块，已在国内多家客户通过测试，并在部分客户开始批量供货。

根据公司

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