《碳中和承诺下的十二个“长坡赛道”》

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今天我们一起梳理一下斯达半导，公司主营业务是以IGBT为主的功率半导体芯片和模块的设计研发和生产，并以IGBT模块形式对外实现销售。公司产品主要应用于新能源汽车、变频器、逆变焊机、UPS、光伏/风力发电、SVG、白色家电等领域。

公司业务覆盖了部分自主研发芯片设计、全部模块设计及部分模块核心加工和封装测试。IGBT产业链可以分为四部分，芯片设计、芯片制造、模块设计及制造封测，其中芯片设计和模块设计以及工艺设计都有非常高的技术壁垒，需要非常专业化的研发团队和长时间的技术积累，这也是公司的核心竞争力所在。

IGBT(InsulatedGateBipolarTransistor)，绝缘栅双极型晶体管，是由BJT(双极型三极管)和MOSFET(绝缘栅型场效应管)组成的全控-电压驱动的功率半导体，IGBT既有MOSFET的开关速度快、输入阻抗高、控制功率小、驱动电路简单、开关损耗小的优点，又有BJT导通电压低、通态电流大、损耗小的优点，在高压、大电流、高速等方面是其他功率器件不能比拟的，因而是电力电子领域较为理想的开关器件，也被誉为“电力电子器件里的CPU”。

Yole数据预计，年全球IGBT市场规模约为48.97亿美元，年预期市场规模达到62.2亿美元，预期复合增长率6.2%。由于IGBT对设计及工艺要求高，而国内缺乏IGBT相关技术人才，工艺基础薄弱且企业产业化起步较晚，IGBT市场长期被大型国外跨国企业垄断，国内市场产品供应较不稳定；随着国内市场需求量逐步增大，供需矛盾愈发突显。近年来，我国IGBT企业产量持续上升，未来几年IGBT行业将保持快速发展。年我国IGBT行业产量预期达到0.78亿只，需求量达到1.96亿只，仍存在巨大供需缺口。基于国家相关政策中提出核心元器件国产化的要求，“国产替代”将会是未来IGBT行业发展的主旋律之一。

公司多年来一直专注于IGBT相关技术的研发。IHSMarkit年报告统计数据显示，IGBT市场竞争格局较为集中，主要竞争者包括英飞凌、三菱、富士电机、安森美、瑞士ABB等，年全球前五大IGBT厂商的份额超过70%，国内企业目前的市场份额普遍偏小。IGBT多以IGBT模块形式出现，国内IGBT龙头斯达半导年在模块领域市占率为2.2%，全球IGBT模块市场公司排名第八，并且是唯一进入前十的中国企业，打破大功率工业级和车用级模块完全依赖进口芯片的被动局面。

一、国内IGBT龙头

斯达半导成立于年；年实现DBC板直接和散热器连接,推出了无基板的小功率模块系列；年研发出公司工业级中等功率模块系列；年研发出公司工业级大功率IGBT模块系列；年研发出公司汽车级模块系列；年研发出了最新一代FS-Trench型IGBT，研发出碳化硅模块；年研发出车用48VBSG功率组件产品；年研发出车用双面焊接模块系列，同年上交所上市。

二、业务分析

-年，营业收入由3.01亿元增长至7.79亿元，复合增长率37.30%，19年同比增长15.41%，Q3实现营收同比增长18.14%至6.68亿元；归母净利润由0.21亿元增长至1.35亿元，复合增长率85.94%，19年同比增长39.83%，Q3实现归母净利润同比增长29.44%至1.34亿元；扣非归母净利润由0.11亿元增长至1.20亿元，复合增长率.78%，19年同比增长35.16%，Q3实现扣非归母净利润同比增长30.10%至1.16亿元；经营活动现金流由0.18亿元增长至0.88亿元，复合增长率69.72%，19年同比下降26.40%，Q3实现经营活动现金流-1.36亿元；

分产品来看，年IGBT模块实现营收同比增长15.13%至7.61亿元，占比98.00%，毛利率增加1.37pp至30.81%；其他产品实现营收同比增长44.31%至.60万元，占比2.00%，毛利率减少2.02pp至12.15%。

分行业来看，年公司工业控制和电源行业实现营收58,.84万元，较去年增加了10.54%；新能源行业实现营收16,.77，较去年增加了33.34%；公司变频白色家电及其他实现营收3,.30万元，较去年增长了36.71%。

年公司前五名客户销售额30,.68万元，占年度销售总额38.66%。

三、核心指标

-年，毛利率由27.97%提高至30.61%；期间费用率由11.97%下降至6.34%，其中销售费用率由2.72%下降至1.96%，管理费用率由5.42%下降至3.06%，财务费用率由3.8%下降至1.32；利润率由6.65%提高至17.42%，加权ROE由7.68%提高至27.23%。

四、杜邦分析

净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数

由图和数据可知，权益乘数呈下降趋势，16-18年净资产收益率主要随着利润率和资产周转率而提高，19年净资产收益率的提高主要是由于利润率的提高。

五、研发支出

年公司研发费用较上年增长10.10%至.65万元，占比6.93%。

六、估值指标

PE-TTM.50，位于上市以来70分位值上方。

看点：

国内IGBT市场前景不断向好，未来新能源汽车和变频家电市场快速增长将助推IGBT市场爆发，在半导体国产化加速背景下，公司作为国内IGBT行业龙头将充分受益。